电子烟三代工具包,中烟太阳公司IPO的秘密:电子烟crushing挑战传统烟草

本文转载自Alpha工厂(ID:alpworks),作者丁辰琪。

注:本文仅供参考,不构成任何交易建议

中国烟草总公司,中国最“神圣”的国有企业。

在中国3亿多烟民的帮助下,这位低调的烟草业大亨每年为国家创造超过万亿元的收入,但由于行业的特殊性,一直以来同大写市场“隐形人”。

直至2018年最后一天,其全资控股孙公司中烟国际(香港)有限公司向港交所提交IPO申请,拟募集100美元- 2亿。通过中烟国际(香港)的申请报告,中烟“巨章鱼”终于在首都市场露出了一根触手。

这份长达399页的报告,虽然曝光的内部信息仍然有限,但毕竟提供了对外部世界的洞察。透过中烟国际(香港)的亮线,中烟庞大的后备箱中蕴含的奥秘正在一一串联起来。

最引人瞩目的谜团是:为什么申银在这么多年之后突然派出旗下的Sun公司通过IPO上市?此举暗示了中国烟草总公司对局外人的不足之处。秘密?

01世界上最赚钱的公司

“什么是真正的“海沟””;

“市值可达1000亿美元”;

“超级巨人是怎么训练出来的”;

……

2018年4月,半年盈利338亿美元的沙特阿美启动上市进程,着实震惊了市场,被外界誉为美言。

然而,“世界上最赚钱的公司”不是石油公司电子烟ODM,而是烟草公司。在“史前巨章鱼”中烟眼里,沙特阿美只是个“小弟”。

关于这只章鱼的体型,我们从2018年1月16日烟草专卖局工作报告《努力开创烟草业新局面》中提取关键信息:

2017年卷烟销量4737.800万箱,税利总额11145.10亿。这是什么概念?如果不清楚,我们可以看看下面的图表:

对比中烟与A股TOP20,我们发现中烟的净利润相当于:

3.9个宇宙行(工商银行(SH:601398)),或11.1中国平安(SH:601318),或15.9中国石化) (SH) :600028), or 20.6个中国神华(SH:601088),

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或23.7 上汽集团(SH:600104),或23.9 中国建筑(SH:601668),或30万科A(SZ:000002),或3@) k63@4 贵州茅台 (SH:600519).

对比中烟与港股TOP20,我们发现中烟的净利润相当于:

9.7个中国移动(HK:00941),或15.4个腾讯控股(HK:00700),或30.1个中国恒大(HK:0333@) ) k71@, or 30.6 李嘉诚昌河 (HK:00001), or 38.8 Country Garden (HK:02007), or 48.3个中国人保(SH) : 601319)。

对比中烟和中国TOP20个股,我们发现中烟的净利润相当于:

18.1 阿里巴巴 (NYSE:BABA),或 60.9 百度 (NASDAQ:BIDU),或 163.7 东方航空 (NYSE:CEA)电子烟三代工具包,或 444.3 个欢聚时代(纳斯达克股票代码:YY),或486.8个微博(纳斯达克股票代码:WB),

或514.9个趣店(NYSE:QD),或515.8携程(NASDAQ:CTRP),或536.3个陌陌(NASDAQ:MOMO),或558.8 个汽车之家(纽约证券交易所代码:ATHM)。

纯利润理论,如果沙特阿美价值 2000 亿美元(在我看来),那么中国烟草价值 5000 亿美元。

02 外强中强的“富三代”。

中烟这么好,孙子公司不也是一样吗?

根据IPO申请文件,中烟国际(香港)目前的股权结构为:中烟国际持有中烟国际100%、中烟国际持有天利100%、天利100%中烟国际(香港)。 IPO完成后,天利将25%的股份出售给公众股东。

虽然是“富三代”,但中烟国际(香港)也只是外强中富的三代。

虽然是中烟进出口业务独家代理商要职,但中烟国际(香港)赚的不多:2018年前九个月营收50.770亿港币,净利润只有2.220亿港币。

从静态来看,这类公司的投资价值相对有限。主要原因是:中烟国际(香港)本质上只是一个没有行业话语权的传统经销商。这样的公司大多在毛利率或现金流上都有缺陷。

中烟国际(香港)占总收入的74.8%,提价幅度为6%(小部分+3%);出口占总收入的16.7% 对于企业来说,加成率为1%-4%,导致毛利率不佳5.8%。

而且,它的下游是批发商和免税店。如果想用抽烟作为用户流量入口,在互联网上是不可能变现的。

在招股书中电子烟三代工具包,仍有不少地方议价能力较弱:约70%的业务来自中烟国际。一旦特许经营框架发生变化——价格调整、出口量变化、同业竞争、排他性出口安排,甚至由此产生的法律纠纷,都可能成为未来长期的隐患。

中烟国际(香港)的“外强中带”,归根结底是由其作为经销商的固有商业模式决定的。对此,我们以三福户外(SZ:002780),知名A股上市公司经销商模式)为例进一步分析。

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众所周知,三福户外是超高端户外品牌的经销商:一根登山杖要几千,几万件夹克是家常便饭。

从表面上看,三福户外实现46%的毛利率并不奇怪。应该是个好生意。但是,庄家的性质决定了“东不暗,西不暗”。真的不可能看到现金流。比较净利率和“净现金流/收入”。一张图值一万字:

三福户外的股价也很老实,离发行价不远了:

这里的意思不是说庄家不赚钱,而是说:

做不好的经销商,没有话语权的经销商,相对来说没有投资价值。难道我们不也应该考虑机会成本吗?比如格力/美联经销商,也要考虑这些超级品牌直销渠道的影响。投资他们肯定不如买格力/美的股票。

其实最好的平台是淘宝,它对小企业几乎拥有无限的话语权,坐享佣金和营销费用,不用担心库存和仓储问题。

回到本文主角,静态看中烟国际(香港)的IPO,其投资价值相对有限的核心问题在于其固有的经销商模式,没有议价能力。

03电子烟的挑战

通过以上两章对祖父母公司中烟盈利能力及自身商业模式的分析电子烟贴牌,大家一定对中烟国际(香港)IPO有更强的疑问了:

一个缺乏想象力,根本不缺钱的传统企业,IPO还有什么意义?

对于这个问题,我们的回答是:中烟国际(香港)的IPO,是中烟对新型烟草挑战的全面回应。

随着人们健康意识的逐渐增强,传统卷烟的市场自然会下降。以美国为例:1965年,美国大约有43%的成年人吸烟; 1990 年下降到 22% 左右。

世界卫生组织将烟草视为最大的可预防死因。自世界卫生组织推动的《烟草控制框架公约》于2005年生效以来,各国不断加大力度,通过增税、禁烟、限制包装等方式增加烟草使用。全球管理和控制:

吸1990年烟率约为29%;

2015 年下降到 15% 左右,用户数量下降了一半。

传统卷烟市场的衰落还会持续很长时间。全球CR5(中国烟草、英美烟草、日本tobacco 和帝国烟草在前五)中的市场份额中无奈。只有万宝路“盐”菲利普莫里斯(纽约证券交易所代码:PM)的那些挣扎了一下:对冲市场随着价格不断上涨而规模下降。

但随后吸烟使人迷人的虚假“带盐”让菲利普莫里斯被处以280亿美元的天价罚款。可见,提高下游各方的议价或溢价是完全行不通的。

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然而,菲利普莫里斯并没有放弃自救:在一个垂死的行业中,除了挤压消费者生存的不切实际的失去期望之外,还有一个让灵魂复活的绝招。

菲利普莫里斯借来的“尸体”叫做IQOS。

IQOS 是一种加热不燃烧产品,它对传统香烟进行再加工,并使用电子元件加热而不是直接燃烧产生烟雾。这是一个重大的过程变化,抽滚烟时6000种有害物质减少到9种以上,也就是减少了90%的有害物质。

但是,这种观点并不统一,有研究机构声称仅减少了26%的有害物质。

无论如何,菲利普莫里斯的广告声称IQOS可以减少90%以上的有害物质(再次广告),消费者相信了。作为第一个入局并明确提出“无烟”战略的巨头,其IQOS横扫日韩,2018年1-9月营收达到29.70亿美元。

菲利普莫里斯从 2008 年开始研发新烟草,直到 2017 年 IQOS 热持续发酵,股价已上涨高达 450%(每年约 24%)。

其实,不仅仅是IQOS为代表的加热不燃烧产品,电子烟、无烟烟草产品等新型烟草替代传统烟草是大势所趋。改善过程中的燃烧环节,自然会改善一些有害物质吸收。

对于吸烟者来说,身心健康的改善足以让他们接受新的烟草。

作为传统香烟的替代品,市场拥有非常大的空间。根据跨国咨询公司 Frost & Sullivan 的研究报告,加热不燃烧产品市场 预计在未来五年内将大幅增长,全球销售收入预计将从 2018 年的 97 亿美元增加到2022年为196亿美元,期间年复合增长率为19.3%。

为了加入新的烟草战争,解决IQOS的挑战,中国烟草总公司走出了全资拥有的太阳公司中烟国际(香港)IPO。

在IPO申请报告开头的正文中,中烟国际(香港)对全球供暖新型烟草在较大空间的现状和趋势,以及历史机遇进行了深入描述中国烟草总公司所面临的完全隐含,可以概括为以下几点:

⑴中国供暖非燃产品出口市场广;

⑵中国烟草总公司在加热不燃烧烟草的研发和制造方面投入了大量资源;

3 中国烟草总公司需要加大力度和资源,提高加热不燃烧烟草产品市场的知名度,并丰富该产品的销售渠道;

⑷中烟国际(香港)是中国烟草总公司下属所有实体向世界出口和销售新型烟草的唯一经营实体;

⑸中烟国际(香港)将通过收购或战略合作电子烟OEM,及时把握新烟草业务的相关战略发展资源。

从上面不难看出,中烟国际(香港)是中烟全力开发新型烟草的“棋子”。这个棋子发起iPO运动的原因不言而喻:

中烟的传统烟草业务,归根结底是国内的市场业务,而新烟草则是全球大战,其产业链遍布全球各大主流市场。

参与这场全球产业链范围内的新战争,需要一个合规、透明、符合国际公司治理规范的平台公司从中配置资源。中烟国际(香港)此次IPO即将扮演这个角色。

只是它从传统烟草贸易向新型烟草整合平台的飞跃,能够产生投资价值的重大飞跃。随着这场大游戏的更多片断在未来得到解决,还需要密切观察和观察。评价。

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